Ein Term Sheet ist regelmäßig noch nicht der vollständige Beteiligungsvertrag, legt aber die wirtschaftlichen und governance-seitigen Leitplanken der Finanzierungsrunde fest. Bewertung, Optionspool, Liquidationspräferenz, Vesting, Investorenrechte und Exit-Mechanismen sollten deshalb vor Unterzeichnung in ihrer Gesamtwirkung verstanden werden.
Welche Teile eines Term Sheets sind verbindlich?
Term Sheets mischen verbindliche und unverbindliche Regelungen. Welche Klauseln binden, lässt sich nicht pauschal beantworten - es kommt auf den konkreten Wortlaut, Vorbehalte, das anwendbare Recht und den Gesamtkontext an. Die folgende Matrix zeigt die typische Tendenz und was jeweils zu prüfen ist.
| Regelung | Typischer Regelungszweck | Regelmäßig binding oder non-binding? | Was muss der konkrete Wortlaut prüfen? |
|---|---|---|---|
| Investmentabsicht | Grundabsicht der Parteien, eine Finanzierungsrunde durchzuführen | häufig non-binding | Ob ausdrückliche Bindung erklärt ist (shall vs. intends), ob Vorbehalte und Bedingungen formuliert sind |
| Bewertung | Pre-Money-Bewertung und Anteilspreis als Verhandlungsbasis | bei Closing wirtschaftlich oft bindend | Ob als vereinbart formuliert oder nur als Verhandlungsgrundlage; Bezugsgröße (pre-money fully diluted) |
| Investmentbetrag | Höhe der Investition und Beteiligungsquote | mit Vorbehalten teils bindend | Finanzierungs- und DD-Vorbehalte, Closing-Bedingungen, pro-rata-Optionen |
| Exklusivität | Verhandlungsexklusivität für eine begrenzte Laufzeit | regelmäßig bindend | Dauer, Enddatum, sachlicher Umfang, Sanktionen bei Verstoß |
| Vertraulichkeit | Vertraulichkeit der Verhandlungen und Unterlagen | regelmäßig bindend | Dauer über Ende der Verhandlungen hinaus, Ausnahmen, Sanktionen |
| Kosten | Kostentragung der Transaktion | häufig bindend | Begrenzung, Verteilung zwischen den Parteien, Behandlung bei Abbruch |
| Governing Law | Anzuwendendes Rechtsgebiet | regelmäßig bindend | Übereinstimmung mit späteren Verträgen, insbesondere Beteiligungsvertrag |
| Gerichtsstand | Örtliche Zuständigkeit für Streitigkeiten | regelmäßig bindend | Übereinstimmung mit späteren Verträgen, etwaige Schiedsklausel |
| Due-Diligence-Vorbehalt | Abschlussvorbehalt je nach Ergebnis der DD | regelmäßig bindend als Vorbehalt | Prüfparameter, Fristen, Rechtsfolgen bei Negativergebnis |
| Finanzierungsvorbehalt | Abschlussvorbehalt je nach eigener Finanzierung (Investorenseite) | regelmäßig bindend als Vorbehalt | Parameter, Mitteilungspflichten, Fristen, Rücktrittsfolgen |
| Break-up / Abbruch | Folgen beim Abbruch der Verhandlungen | falls enthalten regelmäßig bindend | Auslöser, Begrenzung, Kostenerstattung, Schadensersatz |
| Ablaufdatum des Term Sheets | Befristung der Geltung des Term Sheets | regelmäßig bindend | Datum, Rechtsfolge bei Ablauf, Verlängerungsoptionen, Fortgeltung einzelner Klauseln |
Hinweis: Die Tendenzangaben ersetzen keine Prüfung des konkreten Wortlauts. Ob eine Klausel verbindlich ist, hängt jeweils von Formulierung, Vorbehalten, anwendbarem Recht und Gesamtkontext ab.
Welche Punkte entscheiden wirtschaftlich wirklich über den Deal?
Sechs Blöcke prägen die wirtschaftliche Wirkung einer Finanzierungsrunde. Jeder Block hat eine eigene wirtschaftliche Wirkung, eine typische Verhandlungsfrage und eine Spezialseite mit der vertieften Einordnung.
Bewertung und Anteilspreis
Wirtschaftliche Wirkung: Der Anteilspreis bestimmt, wie viele neue Anteile der Investor für seinen Betrag erhält und wie stark die Altgesellschafter verwässert werden. Die Bezugsgröße (pre-money fully diluted) entscheidet über die tatsächliche Verwässerung.
Typische Verhandlungsfrage: Auf welcher Bezugsgröße beruht die Bewertung - current oder fully diluted, vor oder nach Pool-Top-up und Wandlung?
Spezialartikel: Cap Table und Verwässerung berechnenOptionspool und Fully Diluted Cap Table
Wirtschaftliche Wirkung: Größe und Zuordnung des Optionspools (Pre- oder Post-Money) verändern die Gründerverwässerung erheblich. Eine Pool-Top-up-Pflicht kann künftige Runden zusätzlich belasten.
Typische Verhandlungsfrage: Wer trägt den neuen Pool, und gibt es eine Aufstockungspflicht bei künftigen Runden?
Spezialartikel: Cap Table und OptionspoolLiquidationspräferenz
Wirtschaftliche Wirkung: Multiple und Struktur (Participating vs. Non-Participating, mit oder ohne Cap) entscheiden über die Erlösverteilung im Exit und verschieben den Break-even-Point für Gründer.
Typische Verhandlungsfrage: Participating oder Non-Participating, welches Multiple, und gibt es einen Cap?
Spezialartikel: Liquidationspräferenz mit Cap-Table-BeispielenAnti-Dilution
Wirtschaftliche Wirkung: Full Ratchet belastet Gründer im Down-Round am stärksten, Broad-Based Weighted Average ist marktüblicher und fairer. Carve-outs und Pay-to-play-Regeln verändern die Wirkung.
Typische Verhandlungsfrage: Welche Berechnungsmethode gilt, und welche Ausnahmen sind vorgesehen?
Spezialartikel: Anti-Dilution und VerwässerungsschutzFounder Vesting / Leaver
Wirtschaftliche Wirkung: Vesting, Cliff, Credit für Vorleistung, Leaver-Definition und Rückerwerbspreis bestimmen, was beim Ausscheiden eines Gründers mit seinen Anteilen passiert.
Typische Verhandlungsfrage: Ab welchem Zeitpunkt vestet, welchen Credit gibt es, und wie sind Good/Bad Leaver definiert?
Spezialartikel: Founder Vesting und Leaver-RegelungenGovernance und Exit
Wirtschaftliche Wirkung: Reserved Matters, Board-Rechte, Informationsrechte, Drag und Tag steuern Kontrolle und Handlungsfähigkeit - bis zum Exit.
Typische Verhandlungsfrage: Welche Maßnahmen unterliegen dem Veto, wer sitzt im Board, und wie weit greifen Drag und Tag?
Spezialartikel: Gesellschaftervereinbarung und Investor RightsNicht jede Term-Sheet-Klausel ist gleich wichtig
Vor der Unterzeichnung sollten Verhandlungsenergie nach wirtschaftlicher Bedeutung gewichtet werden. Drei Prioritätsstufen helfen, Wichtiges von Verhandelbarem zu trennen.
Priorität A - wirtschaftliche Kernthemen
- Bewertung
- Investmentbetrag
- Cap Table
- Optionspool
- Liquidationspräferenz
- Wandlungsinstrumente
- Anti-Dilution
Priorität B - Kontrolle und Founder-Bindung
- Reserved Matters
- Board-/Beiratsrechte
- Informationsrechte
- Founder Vesting
- Leaver
- Founder Commitments
Priorität C - Exit und Prozess
- Drag
- Tag
- Transfer Restrictions
- Exklusivität
- Kosten
- Due Diligence
- Closing Conditions
Warum die Pre-Money-Bewertung allein wenig sagt
Die Pre-Money-Bewertung ist nur eine Zahl. Erst in ihrem Zusammenspiel mit bestehenden Anteilen, Optionspool, Pool-Top-up, SAFE, Wandeldarlehen und der Fully-Diluted-Sicht ergibt sich die tatsächliche Verwässerung der Gründer. Diese Begriffe müssen gemeinsam betrachtet werden:
- Pre-Money: Bewertung vor dem neuen Investment
- Investment: Neuer Investmentbetrag in der Runde
- Bestehende Anteile: Aktuell gehaltene Stamm- und Vorzugsanteile
- Optionspool: Für Mitarbeiterbeteiligung vorgesehener Anteilespool
- Pool-Top-up: Aufstockung des Pools im Rahmen der Runde
- SAFE: Simple Agreement for Future Equity - wandelt bei Trigger in Anteile
- Wandeldarlehen: Verzinsliches Darlehen mit Wandlungsrecht bei Folgefinanzierung
- Fully Diluted: Cap Table unter Annahme vollständiger Ausübung aller Instrumente
- Post-Money: Bewertung nach Zufluss des neuen Investmentbetrags
Liquidationspräferenz: kurz eingeordnet
Die Liquidationspräferenz regelt, welcher Betrag einem Investor bei einem Liquidationsereignis vor den übrigen Gesellschaftern zusteht. Struktur (Participating vs. Non-Participating), Multiple und Cap entscheiden über die Erlösverteilung im Exit. Die vollständige Einordnung mit Cap-Table-Beispielen und Verhandlungstipps findet sich in der Spezialseite.
Spezialartikel: Liquidationspräferenz mit Cap-Table-BeispielenFounder Vesting und Leaver
Vierjährige Vesting-Zeiträume mit zwölfmonatigem Cliff sind in VC-Transaktionen häufig anzutreffen, müssen aber auf Gründungszeitpunkt, bereits geleistete Founder-Zeit, Finanzierungsphase und konkrete Verhandlungssituation abgestimmt werden. Eine pauschale Übernahme ohne Abgleich mit der individuellen Situation ist nicht empfehlenswert.
Wichtig ist die saubere Unterscheidung mehrerer Ebenen: Das rechtliche Anteilseigentum der Gründer ist rechtlich zunächst zu trennen von der Frage, welche Anteile bereits vested und welche unvested sind. Daneben regeln Rückerwerbsrecht, Leaver-Status (Good oder Bad Leaver) und Rückerwerbspreis, was beim Ausscheiden eines Gründers mit seinen Anteilen passiert. Diese Ebenen müssen einzeln und in ihrem Zusammenspiel geprüft werden.
Spezialartikel: Founder Vesting und Leaver-RegelungenWie viel Kontrolle erhält der Investor?
Governance-Regelungen verteilen Kontrolle über das Unternehmen. Sie reichen von einzelnen Zustimmungsvorbehalten bis zu umfassenden Veto-Katalogen, Board-Rechten und Informationspflichten. Die folgende Übersicht nennt die typischen Regelungsgegenstände; die vollständige Einordnung der SHA-Details findet sich in der Spezialseite.
- Reserved Matters und Zustimmungsvorbehalte
- Einfache Zustimmungsvorbehalte vs. Investor Consent
- Board Seat und Observer-Rechte
- Informations- und Reportingrechte
- Budget und Geschäftsführerbestellung
- Kapitalmaßnahmen und neue Finanzierungen
- Exit, M&A und IP-Verfügungen
Wo landet die Regelung später?
Viele Term-Sheet-Regelungen finden sich später in unterschiedlichen Dokumenten wieder - im Beteiligungsvertrag, in der Gesellschaftervereinbarung, in der Satzung oder in Side Letters. Wer diese Verteilung früh versteht, verhandelt an der richtigen Stelle und vermeidet Widersprüche.
| Term-Sheet-Thema | Beteiligungsvertrag | Gesellschaftervereinbarung | Satzung | Side Letter / sonstige Dokumente |
|---|---|---|---|---|
| Investmentbetrag | ja | – | ja (Kapitalerhöhung) | – |
| Bewertung | ja | – | teils | – |
| Kapitalerhöhung | ja | – | ja | – |
| Garantien | ja | teils | – | teils |
| Closing Conditions | ja | – | teils | – |
| Liquidationspräferenz | ja | ja | ja (Vorzugsrechte) | teils |
| Anti-Dilution | teils | ja | teils | teils |
| Vesting | teils | ja | – | teils |
| Informationsrechte | teils | ja | teils | teils |
| Reserved Matters | teils | ja | teils | teils |
| Board | teils | ja | teils | teils |
| Drag | teils | ja | teils | – |
| Tag | teils | ja | – | – |
| Optionspool | ja | teils | ja | – |
| Founder Commitments | teils | ja | – | ja |
| Kosten | ja | – | – | – |
ja = Regelungsgegenstand regelmäßig in diesem Dokument · teils = abhängig von Struktur und Aufteilung · – = in der Regel nicht.
Welche Term-Sheet-Punkte sollten vor Unterzeichnung wirklich verhandelt werden?
Die folgende Decision Matrix zeigt für jeden zentralen Term die wirtschaftliche Wirkung, das jeweilige Founder- und Investor-Risiko, ob er noch im Term Sheet gelöst werden sollte und in welchem späteren Dokument er landet.
| Term | wirtschaftliche Wirkung | Founder-Risiko | Investor-Risiko | im Term Sheet lösen? | späteres Dokument |
|---|---|---|---|---|---|
| Pre-Money Valuation | Basis für Anteilspreis und Verwässerung | zu niedrig = starke Verwässerung | zu hoch = weniger Anteile | ja | Beteiligungsvertrag |
| Fully Diluted Definition | Bezugsgröße incl. Pool, SAFE, Wandlung | enge Definition = mehr Verwässerung | weite Definition = echte Quote | ja | Beteiligungsvertrag |
| Optionspool | Größe und Pre/Post-Money-Zuordnung | Pre-Money-Pool = Gründer tragen | Post-Money schützt Quote | ja | SHA / Satzung |
| Liquidation Preference | Vorab-Auszahlung im Exit | hohes Multiple verschiebt Break-even | Absicherung bei niedrigem Exit | ja | Beteiligungsvertrag |
| Participation | Zusätzlicher Anteil nach Vorzug | Participating doppelt | vollständige Partizipation | ja | Beteiligungsvertrag |
| Anti-Dilution | Verwässerungsschutz bei Down-Round | Full Ratchet belastet stark | Schutz vor Verwässerung | ja | Beteiligungsvertrag |
| Pay-to-Play | Anti-Dilution nur bei Mitfinanzierung | schützt vor passiven Investoren | erzwingt Partizipation | teilweise | Beteiligungsvertrag |
| Founder Vesting | Bindung der Anteile an Zeit/Leistung | zu lang, kein Credit | Retention der Gründer | ja | SHA / Beteiligungsvertrag |
| Leaver | Rückerwerb bei Ausscheiden | weite Bad-Leaver-Definition | klare Trigger | ja | SHA / Dienstvertrag |
| Drag | Minderheit kann Mehrheit zu Exit zwingen | zu niedrige Schwelle | Exit-Sicherheit | ja | SHA |
| Tag | Minderheit darf bei Exit mitverkaufen | Mitverkaufsrecht | kein Veto, aber Mitverkauf | ja | SHA |
| Reserved Matters | Zustimmungsvorbehalte des Investors | zu weit, Tagesgeschäft | Kontrolle wesentlicher Maßnahmen | ja | SHA |
| Board / Beirat | Zusammensetzung und Stimmrechte | Verlust der Mehrheit | Board-Sitz/Observer | ja | SHA / Satzung |
| Information Rights | Reporting- und Prüfungsrechte | zu viel Reporting-Belastung | Transparenz | ja | SHA |
| Pro-Rata | Mitfinanzierungsrecht in Folgerunden | Übernahme durch Lead | Anteilssicherung | ja | SHA / Side Letter |
| ESOP/VSOP | Mitarbeiterbeteiligung und Pool-Größe | Pool-Top-up-Last bei Gründern | Retention-Instrument | ja | SHA / VSOP-Vereinbarung |
| Exclusivity | Exklusivität der Verhandlung | zu lange Bindung | Verhandlungssicherheit | ja | Term Sheet |
| Costs | Kostentragung DD/Notar | unbegrenzte Übernahme | volle Kostenerstattung | ja | Term Sheet / Beteiligungsvertrag |
| Closing Conditions | Vollzugsbedingungen | zu viele offene Conditions | DD, Freigaben, Freistellungen | ja | Beteiligungsvertrag |
Wann reicht ein Term-Sheet-Review – und wann braucht die Runde vollständige Begleitung?
Drei Scopes helfen, den richtigen Beratungsumfang zu wählen – je nachdem, welches Stadium der Finanzierungsrunde Sie erreicht haben.
Term Sheet Review
ab 2.900 EUR
Geeignet: Draft liegt vor, definitive Dokumente noch nicht in Verhandlung.
Beteiligungsvertrags-Review
ab 4.900 EUR
Geeignet: Investment Agreement/SHA liegen bereits vor.
vollständige Finanzierungsrunde
ab 9.900 EUR Projektpreis
Geeignet: institutioneller Lead, DD, mehrere Dokumente, Notar, Closing.
Term Sheet → Beteiligungsvertrag → SHA → Closing
Jeder Term-Sheet-Punkt wird später einem konkreten Dokument zugeordnet. Wer diese Verteilung früh versteht, verhandelt an der richtigen Stelle und vermeidet Widersprüche zwischen Term Sheet und definitiven Dokumenten.
1. Term Sheet
Wirtschaftliche und governance-seitige Eckpunkte
2. Beteiligungsvertrag
Investition, Liquidationspräferenz, Anti-Dilution, Garantien
3. SHA
Governance, Reserved Matters, Vesting, Drag/Tag, Information Rights
4. Closing
Notar, Einzahlung, Register, Vollzug
Vor Unterzeichnung nicht isoliert prüfen
Ein Term Sheet darf nur in Zusammenschau mit den bestehenden Dokumenten beurteilt werden. Benötigte Unterlagen:
- Term Sheet
- aktueller Cap Table
- bestehende SHA
- Satzung
- SAFE/Wandeldarlehen
- VSOP/ESOP
- Side Letters
- aktuelle Finanzierungsstruktur
Wo liegen die Interessen typischerweise auseinander?
Gründer und Investoren verfolgen bei vielen Term-Sheet-Klauseln unterschiedliche Interessen. Das ist nicht per se konfliktär - vielmehr gilt es, die jeweilige Perspektive zu verstehen und sachlich zu verhandeln. Die folgende Übersicht zeigt, wo die Interessen typischerweise auseinanderliegen und welche Verhandlungsfrage sich daraus ergibt.
| Thema | Gründerperspektive | Investorenperspektive | Verhandlungsfrage |
|---|---|---|---|
| Bewertung | Pre-Money hoch, Fully Diluted konsistent | Verwässerungsschutz, realistische Bewertung | Auf welcher Bezugsgröße (pre-money fully diluted) beruht die Bewertung? |
| Optionspool | Pool nach Closing tragen alle (Post-Money) | Pool vor Closing (Pre-Money), Top-up | Wer trägt den neuen Pool, und gibt es eine Aufstockungspflicht? |
| Liquidationspräferenz | 1x Non-Participating | Participating oder höheres Multiple | Non-Participating oder Participating, mit oder ohne Cap, welches Multiple? |
| Anti-Dilution | Broad-Based Weighted Average | Full Ratchet oder enge Variante | Welche Berechnungsmethode, welche Ausnahmen (Carve-outs, Pay-to-play)? |
| Vesting | Credit für Vorleistung, weite Leaver-Definition | Volles Vesting ab Closing, strenge Leaver | Ab welchem Zeitpunkt vestet, welchen Credit gibt es, wie sind Leaver definiert? |
| Reserved Matters | Enger Katalog, klare Schwellen, operative Freiheit | Umfassendes Veto, keine Schwellen | Welche Maßnahmen unterliegen dem Veto, mit welchen Schwellen und Mehrheiten? |
| Informationsrechte | Praktikables Reporting, Vertraulichkeit | Detailliertes, laufendes Reporting | Welche Berichte in welcher Frequenz, mit welchen Einsichtsrechten? |
| Board | Behaltene Mehrheit, klare Kompetenzgrenze | Board Seat, Observer, Mitsprache | Wer sitzt im Board, wer hat Observer-Rechte, wo liegt die Kompetenzgrenze zur Geschäftsführung? |
| Drag | Hohe Schwelle, Mindestpreis, Ausnahmen | Niedrige Schwelle, breite Anwendbarkeit | Ab welcher Schwale greift Drag, gibt es Mindestbedingungen und Ausnahmen? |
| Exklusivität | Kurz, klares Enddatum | Lange Exklusivität ohne Druck | Wie lange läuft die Exklusivität, und was passiert danach? |
| Kosten | Begrenzte, geteilte Kosten | Vollständige Kostentragung durch Gesellschaft | Welche Kosten, begrenzt oder unbegrenzt, und wer trägt sie beim Abbruch? |
Red Flags vor der Unterzeichnung
Diese Punkte sollten vor der Unterzeichnung besonders geprüft werden:
Was benötigen wir für eine Prüfung?
Für eine belastbare Prüfung des Term Sheets benötigen wir die zentralen Unterlagen, damit die wirtschaftliche Gesamtwirkung in Zusammenschau mit dem Cap Table und den bestehenden Verträgen beurteilt werden kann:
- aktuelles Term Sheet
- aktueller Cap Table
- Satzung
- bestehende Gesellschaftervereinbarung
- bestehende SAFE-/Wandeldarlehen
- VSOP-/ESOP-Pool
- letzte Finanzierungsdokumente
- geplante Investmenthöhe
- gegebenenfalls Investorenkommentare
Was erhalten Sie bei einem Palmerion Term-Sheet-Check?
Je nach Scope erhalten Sie folgende Ergebnisse:
Spezialisierte Begleitung von Finanzierungsrunden
Von der Strukturierung des Term Sheets über Due Diligence und Beteiligungsvertrag bis zu Signing und Closing.
Expertise ansehenTerm Sheet erhalten? Vor Unterzeichnung prüfen.
Palmerion prüft die wirtschaftliche und rechtliche Gesamtwirkung des Term Sheets - von Bewertung und Verwässerung über Investor Rights bis zu Vesting und Exit.
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Häufige Fragen zum Term-Sheet-Check
Ist ein Term Sheet verbindlich?
Das hängt vom konkreten Wortlaut ab. Wirtschaftliche Kernpunkte wie Bewertung oder Investmentbetrag sind bei Closing oft bindend, andere Regelungen wie die Investmentabsicht häufig non-binding. Exklusivität, Vertraulichkeit, Governing Law, Gerichtsstand, Kosten und das Ablaufdatum sind regelmäßig verbindlich. Jede Klausel muss im Einzelfall geprüft werden.
Was kostet ein Palmerion Term-Sheet-Check?
Palmerion Venture bietet die Term-Sheet-Prüfung zu transparenten Festpreisen an. Der genaue Preis hängt vom Umfang ab - reine Red-Flag-Prüfung oder vollständige Kommentierung mit Verhandlungsvorbereitung. Den Festpreis-Indikator finden Sie auf der Venture-Hauptseite.
Was benötigen wir für eine Prüfung?
Aktuelles Term Sheet, aktueller Cap Table, Satzung, bestehende Gesellschaftervereinbarung, bestehende SAFE- oder Wandeldarlehen, VSOP-/ESOP-Pool, letzte Finanzierungsdokumente, geplante Investmenthöhe und gegebenenfalls Investorenkommentare.
Prüft Palmerion nur aus Gründer- oder auch aus Investorensicht?
Beide. Die wirtschaftliche und rechtliche Gesamtwirkung des Term Sheets ist für Gründer und Investoren gleichermaßen entscheidend. Palmerion prüft neutral und zeigt Interessenunterschiede sachlich auf.
Übernimmt Palmerion nach der Prüfung die Verhandlung?
Auf Wunsch ja. Aus der Prüfung kann die Vorbereitung der Investor-Verhandlung und die Übergabe in die vollständige Finanzierungsrunden-Begleitung folgen.
Autor und fachlich verantwortlich
Dr. Christopher Hahn, LL.M. (King's College London)
Rechtsanwalt, Unternehmer und Autor · Partner bei trustberg Rechtsanwälte
Dr. Christopher Hahn berät zu Venture Capital, Finanzierungsrunden, Beteiligungsstrukturen und Mitarbeiterbeteiligung. Bei Palmerion begleitet er die strategische Einordnung von Venture-Themen.
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